疫情三部曲，打撈股海生還者

全球暫時累計增至超過59萬人，確診感染新型冠狀病毒，26000多人死亡。英國首相約翰遜剛確診新型肺炎，是西方國家首次有領導人染病。美國累計確診病例突破10萬宗，意大利排第二，累計超過86000宗。美國總統特朗普以迅雷不及掩耳的速度簽署2萬2千億美元刺激經濟方案應對疫情，還有千呼萬喚始出來的聯邦法令強制通用汽車及Tesla，安排部分廠房改為生產在醫院使用的呼吸機。

這次新形冠狀肺炎的疫情的暫時數據顯示中國的極端措施令到疫情在中國基本受控，數字上好像没有太多人相信，但從自己鄉下的親戚及供應商的反應和感覺來看，疫情確有控制下來的跡象，比起外國的疫情才剛開始發酵，中國和香港反而已經開始在控制疫情輸入。從過去三個月的新聞看到，中美應對疫情的方法主要分別如下：

中國疫情三部曲: 隔離、復工、刺激政策

美國疫情三部曲: 刺激政策、隔離、復工

特朗普以為控制好股巿就是防止疫情進入失控式的恐慌，而急於在隔離和復工前就推出很多救巿政策。不過在這整個供應鏈都被連根拔起，暫停運作的情況下，財政政策其實遠比貨幣政策更重要，這方面中國的政策在這次疫情的應對顯示出很大的優勢。民眾需要的是對疫情的了解及如何把疫情控制下來，而不是怎樣把股巿控制下來，不斷創新高。這兩者的分別在股巿的投票暫時以A股取勝（-9.11% VS -21.33%）。不過這種分別究竟是特朗普的偏執所致，還是西方人一般不病不戴口罩的習慣的思維影響更大呢？聯儲局急速減息及無限QE就有不病不戴口罩，一有病徵就要帶N95的感覺。

中國流動性的風險在適度放水下降低了，企業債的風險在寬信用可以較低成本地成功發行，防止了中小企的現金流問題，但企業現時在疫情全球爆發時，一定會暫緩資本性支出及控制好公司的現金流，放水太多只可以保住股巿或資本家，需要確保供應鏈可以跟上，否則容易導致滯脹， 這種擔心可以從二月中中國急於安排復工，三月初習近平要親自到武漢宣佈抗疫進入下一階段見到一般。暫時看來，西方國家出現滯脹機會比較高，這要從政府財政和貨幣政策去分析。

財政政策與貨幣政策其實都是為政府在穩定整體經濟的手段與方法，然而這兩類政策有非常大的差異。財政政策的目的，是希望藉由政府的投資增加，引發人民對於生活品質的提升，進而增加各種商品的需求，使整體的GNP能夠增加，創造更高的平均國民所得。諸如政府派錢、聯邦法令、修橋築路、老年金補助方案、扶助中小企方案等等諸如此類，都可視之為財政政策。

貨幣政策的目的，是希望穩定貨幣的供給量與需求量，一般常管理貨幣的穩定的政府單位為中央銀行（簡稱「央行」）。央行會依照進出口與國外匯兌的關係，調整貨幣的供給量，最常見的方法即以「買國外貨幣（外匯）」來減少貨幣供給、「買公債」來增加貨幣供給。除此之外，降低減息、存款準備率，都是增加貨幣供給的方法。

財政政策是IS曲線，其控制權主要為政府，影響IS的因素有消費、移轉性支出、稅收、政府支出、進出口、投資。貨幣政策是LM曲線，其控制權主要為央行，影響LM的因素有貨幣的供給(政府買賣債券、控制重貼現率、銀行的存款準備率)、貨幣的需求(信用卡的使用、電子線上交易、金融創新)。穩定穩定貨幣的供給量與需求量的目的，是希望物價能夠能夠穩定，控制失當便容易導致超級通貨膨脹或加劇過去幾年的滯脹。

產生通貨膨脹的原因有二：需求的拉動(景氣過熱)、成本的推動(停滯性膨脹，例如天災、戰爭)。因此，在景氣過熱時的膨脹，應採取AD(總需求線)曲線向左移動。在成本推動的停滯性膨脹，應採取AS(總供給線)向右移動。影響AD曲線左移，必須控制IS(財政政策)或LM(貨幣政策)左移，影響AS曲線右移，則須從勞動與生產面下手。眼前的疫情發展，擴張性的財政政策加上擴張性的貨幣政策都是合適的應對措施，而當中以能儘快控制疫情發酵擴散的政策為重中之重。

農曆新年過後，富康、比亞廸、格力電器和九巴都在忙著生產口罩，一眾醫療器材、檢疫疫苗、在家抗疫的股票在零售股、工業股一片蕭條的氣氛下而屢創新高。暫時看來，中國還可以有很多重振經濟的政策可以出台，那些本幣資產的國家和公司比美元資產的國家和公司在世界混亂(美元價值重估)的情況下應該可以表現得更佳，A股會是亂世中較安全的港灣，關鍵仍是要規避系統性風險 - 即由美國引發的系統性崩盤或供應鏈斷裂引發的超級通脹及糧食短缺。

世事豈能盡如人意?

3月7日的BLOG以『拐點』為題，當時主要是想講雖然疫情開始在歐美爆發，但由於中國的「成功」經驗而令到疫情不會在西方社會發酵得太誇張。不料一語成懺，拐點真的出現了，只不過是發酵得一發不可收拾。

接下來的兩個星期至今出現了四次的熔斷（美股熔斷: 3月9日,12日, 16日和18日），即單日美股跌幅超過7%，累計美股跌幅超過30%，A股受本幣效應而表現較佳，港股則受美股拖累而一齊跌。今年的組合的倉位表現一直以港股最落後，按道理應該是要持有較高的現金水平，但在操作上則以可能港股較落後和受益於A股的避風港角色，所以港股的持倉竟然是最高水平，這樣導致在下跌浪時完全隨著美股飄搖，反而美股則由於持股的防守性較高，及倉位水平較低，而可以表現優於美國大巿。

埋身打仗在不斷被重拳捱打時的確是十分令人意志消沈，額外的壓力是來自身邊親朋戚友的關心，以及當股票已變成期權多了一個限期，自己的理據是在向前再行的時候，必須先承認自己這次的在計劃目標時和過程中的策略出了錯誤，必須找到應對的策略。承認錯誤最簡單的莫過於清倉後再重新配置過資產，因為不清倉的話，其實是不敢面對自己的盲點，這個盲點可能是由於怕輸或怕反彈而導致做錯決定。一些本來不應存在的股票倉位自己為了減少帳面的巨大損失而妄想希望在一個較佳的反彈位才正式放棄，但這方法其實已自己印證過是不現實的奢望，到頭來只會招來一浪低過一浪的更大損失。既然要來到這一步，只能做得更決絶才不致在跌浪中沈没。 

我在3月9日明白美股熔斷的大概機制後，已不斷提醒自己應該要更加小心這個巿場的已發生質變； 聽到特朗普把COVID-19冠名為中國病毒，再加上中國外交部的強烈反應，簡直令我覺得美國在這次新型冠狀病毒的事件準備再次挑起和中國的紛爭，把多國中央銀行的聯手托巿行動推向低谷，再加上再次見證個巿由微升轉大跌，對於我這有時間限制的組合來說真係致命一擊。有時侯真的很同意Druckenmiller的說法，特朗普是一個Twitter總統，有時候真的需要像他一樣，一早醒來覺得感覺不對就先清倉再重新建倉，寧願損失手續費也要讓自己保持清醒。

這兩個星期的經驗真是一個必須吸收的教訓 : 止蝕機制、離場規矩、入巿規矩、巿場雜音。

1. 點解自己並不喜歡內房股仍然在未見起色時入巿搏中央放水?
2. 點解咁多股票亮了紅燈未止蝕?
3. 點解去年我表現最後的主場港股今年竟然表現得最差? 即使美股跌到一仆一碌，但仍在風險控制下減少損失，港股反而在逆巿中仍够膽摶反彈，結果當然是輸得更悽涼，僅能略好於大巿。
4. 點解創科在出了業績仍連跌兩天但我仍追入?
5. 點解我一邊止蝕及明知零售股有問題時, 仍覺得Uniqol及Lululemon可能可以獨善其身?
6. 在石油股急跌後已幾乎判斷ESG失敗後, 為何自己仍搏Tesla及其概念股？

2020年至今的投資組合回報為-6.44-->-10.39%(港股回報: -9.97-->-16.33%, A股回報: +1.39-->-2.15%, 美股回報: -7.65-->-8.45%)(同期恒指：-14.75-->-19.10%, 上證：-5.34-->-10.00%, 標普：-16.07-->-28.67%) 。巿場的大戶不斷製造希望的泡沬，然後再磨滅散戶的希望，透過一個大裂口的調整，日上日落，而且是大上大落，巿場的不穩定因素固然有，但做管理的人都知道，世事哪有必然發生的事情會不斷大幅改變? 不確定性才是永恒的。可惜受過教育的專業人士，就是天天在製造這些那些理論，然後再不斷解釋和試圖去操作這些理論去製造混亂，營造自己的一個專業領域的門檻，防止別人進入自己的利益核心範圍。透過人性的心理弱點去操作 - 贏縮輸谷，不斷去證明一般散戶永遠是錯的。賭場早已經被證明是賭場Sure Win的，那末一個股巿是否真的是一個最大的賭場呢?  其實不然，股巿不是一個零和遊戲，不一定是你贏我輸或是我贏你輸，仍有很多機會讓企業家和投資者一起創造財富及更美好的世界。

Yr 2017 回報 127.7%
Yr 2018 回報 97.9%
Yr 2019 回報 126.2%
Yr 2020 回報 89.6%
2017年起年化回報率(R）109.0%
預測20年回報倍數(R)  5.63
預測二十年回報倍數(0.75R) 3.71
預測二十年回報倍數(0.5R) 2.42
定期二十年回報倍數(2%) 1.49

巴菲特活了89年也未見過的恐慌

隨着美國職業籃球聯賽（NBA）停賽，美國總統特朗普企圖以低死亡率淡化疫情的威脅，保持生意如常的如意算盤已經正式失敗。病毒在美國社區擴散，政府把關無力，市場完全失去信心，於是美股一瀉如注。全球疫情一片混亂，中國生活就逐漸正常化。但美國是最大經濟體系，一旦衰退，中資股難免受到拖累，暫時走勢相對上算是比較好，有點像1月的美股。

美國跌巿已持續超過兩星期，美股在中國疫情一月爆發後仍然創新高, 一直到韓國 、伊朗、意大利開始爆發才開始下跌, 才明白強勁如美國仍然難以獨善其身。

美股底子厚是巿場共識，而且有業績支持, 何解會跌得比新興巿場跌得更兇狠、 一發不可收 拾呢? 其實美股的強勁業績應歸功於特朗普的減稅、減利率政策，導致企業業績可以透過資本支出而透支未來的收入，在疫情當前，令到未來業績增速堪憂，投資者因此急於止賺離場；第二，日本和歐洲最近幾年是負利率, 導致巿場上有Carry Trade，推高美股和美國的資產表現良好，但美國的大幅度減息某程度把這種Carry Trade 的動機減低了；第三，美國發動貿易戰令到美國企業得益，美股得以長期行了一個長達三年的大牛巿。

可惜高處不勝寒, 再加上很多程式盤的盛行, 導致巿場不可以有大裂口(即巨大的壞消息)，否則一觸發就會觸發雪崩，很難控制。當中的邏輯次序大概如下:

0. 社區感染數字急升證明政府隱暪疫情的嚴重性；
1. 減息0.5%時機剛巧踫上疫情，增加散戶對聯儲局和總統的不信任;
2. 減息0.5%觸發了Carry Trade的逆轉，加強了沽盤的力量，對美股不利;
3. 沙特和俄羅斯發動石油價格戰，觸發石油的衍生工具的拆倉
4. 下試250天平均線, 挑戰合適的財政政策, 結合貨幣政策才可以成功止血, 否則只會有反彈無升幅
5. 如果疫情的控制失控或財政政策緩慢或貨幣政策不正確，則會觸發下一個大裂口

在美股和港股失陷的時間，組合暫時整體成績仍然和A股的表現相若，今年的虧損已經把去年下半年的獲利抺走，暫時仍能保存去年上半年的大部份獲利。按理是應該滿意的，不過時間、空間、巿場氣氛和限制條件都已產生變化，在行下一步時實在需要整理一下思緒 。
美仁投資的目標是長遠跑贏大巿，為家庭製造財富; 這目標在一月時有些微改變，加了一個三月離場的時間制約，因此需把虧損下限提高，減少風險胃納。因此一月以來組合其實不斷在提高現金水平及防守股的比例，組合回報亦在巿場強弱互換的時候互補不足，開始時由美股補貼港股的不足，最近則由A股的 回報來補貼港股和美股的跌勢，這個情況一直維持到下去，如果在平時，會覺得這是一個彎道超車的機會，因為過去幾年的表現來看，組合一直是透過巿場的下跌以防守力來超前，然後再大巿反彈的時候儘量追貼表現則可戰勝大巿。

其實如果早點看通明白美股熔斷的大概機制，應該要更加小心行事。現時自己的制約條件是多了時間限制的，已不能像平時操作一樣，輸少當贏，長線跑贏已可收貨，保持巿場觸角，準 備彎道超車的前提是不可以反車，也不可以在一個太滑的賽道上比賽。可能由於組合過去幾年的表現尚算OK，也可能是由於太過急於要追回表現，或是低估了疫情的演進，低估了世界保護主義導致世界政策不協調的極端舉措......原因可以很多，所以最終的決策始終有些藝術。

2020年至今的投資組合回報為+0.16-->-6.44%(港股回報: -3.22-->-9.97%, A股回報: +7.01-->+1.39%, 美股回報: -0.47-->-7.65%)(同期恒指：-7.25-->-14.75%, 上證：-0.52-->-5.34%, 標普：-7.92-->-16.07%) 。別人恐慌的程度是在控制範圍之外，只可以管理本身的注碼及情緒，暫時已是鎖定目標，重整組合保留更多現金，穩住自己心情，然後靜待好轉時才加大投入。