中央銀行發行電子貨幣

2019年鮑威爾在國會作證時談到Facebook推出的加密貨幣Libra是無法推進的，說其在隱私、洗黑錢、消費者保護和金融穩定等問題將引發嚴重的問題。同一時期不同的場合，周小川則說Libra在一般的加密貨幣上做了兩方面的改善（有實際貨幣備存金和瞄準跨境業務），避免幣值的大幅波動和投機成份。兩大央行的迴然不同的見解表示全球化的新階段由促進貨幣全球化展開，由央行推出的電子加密貨幣絕對有可能成為全球主要流通的貨幣，Facebook 的天秤座（Libra）計畫後迫使許多國家認真考慮實施 CBDC 的必要性與急迫性，而許多金融科技公司已透過提供新的貨幣形式、新的付款方式企圖來改變市場。
原來中國人民銀行已經悄悄在19年底在深圳和蘇州在運輸、教育、商業和醫療等產業，開發一些具有內置數字錢包的 SIM 卡及建構獨立的錢包應用程式。 經過小規模的測試後，剛剛宣佈由中國人民銀行數字貨幣研究所展開廣泛推廣這DCEP（Digital Currency Electronic Payment）的測試，在中國DCEP愈發接近出世的情形之下，給予央行們發行數幣靈感的區塊鏈卻似乎在慢慢被放棄，中國央行數字貨幣研究所課題組發文《區塊鏈技術的發展與管理》指出：「區塊鏈的去中心化特性與中央銀行的集中管理要求存在衝突。中央銀行提供的支付服務不能離開集中式帳戶安排，需建立在中心化系統之上，這和區塊鏈的去中心化特性相衝突。因此，目前不建議基於區塊鏈改造傳統支付系統。」
不同國家也發表了不同的研究報告，其中英國發表了《Central Bank Digital Currency: Opportunity, Challenges and Design》，探討何將 CBDC 引入現有市場、如何用於儲存價值和日常交易，正式對 CBDC 的優勢及缺點進行評估。報告中提到，CBDC 可能可以透過特定渠道更有效的實行傳統的貨幣政策，且CBDC 這種基於區塊鏈的平台的穩定幣，能讓交易更快速、便宜且更具安全性，目前市場對這樣一種交易方式越來越感興趣。由於只有當個人和企業持有並使用它來付款時，CBDC 才會有用處。這表示著他們必須將部分資產從鈔票和商業銀行的存款中轉出，並以 CBDC 的形式轉為央行貨幣，因此必然會出現某種「中間化的過程」。而短時間內將從銀行存款轉移到 CBDC 的模式，也可能會對一般銀行提供借貸的模式產生重大影響。
中國的DCEP央行數字貨採用「央行-商業銀行 / 其他機構」雙層運營體系，即央行先將央行數字貨幣兌換給商業銀行或其他運營機構，商業銀行或其他機構再將央行數字貨幣兌換給公衆，商業機構向央行全額繳納準備金。採用雙層運營體系的原因主要包括以下幾個方面：
（1）大國發行央行數字貨幣面臨多樣性和複雜性；
（2）充分發揮商業機構的資源、人才和技術優勢；
（3）避免風險過度集中；
（4）避免金融脫媒。單層投放框架下，央行直接面對公衆投放數字貨幣。和商業銀行存款貨幣相比，央行數字貨幣在央行信用背書情況下，競爭力優於商業銀行存款貨幣，會對商業銀行存款產生擠出效應，出現強幣侵蝕弱幣的問題，影響商業銀行貸款投放能力，增加商業銀行對同業市場的依賴。這種情況下會擡高資金價格，增加社會融資成本，損害實體經濟。
定位於 M0 ， M1、M2則依賴現有的商業銀行賬戶體系，避免對現有的系統的資源造成浪費。主要因為現有的 M0 （紙鈔和硬幣）容易匿名僞造，存在用於洗錢、恐怖融資等的風險； 第二，現時的電子支付工具無法完全替代 M0，仍基於現有銀行帳戶緊耦合的模式，公衆對匿名支付的需求不能完全滿足；第三，在賬戶服務和通信網絡覆蓋不佳的地區，民衆對於現鈔依賴程度較高。
中央銀行發行的電子加密貨幣無疑可捍衛國家金融主權，提升貨幣政策有效性，提升金融監管效率，適應無現金社會發展，或打破支付行業壁壘，理論上亦能促進人民幣國際化。
但最難克服的問題始終將是交易數據每日由運營機構異步傳輸至央行，在保證央行掌握必要的數據以確保審慎管理和反洗錢監管的同時，央行數字貨幣將實現可控匿名，只對央行這一第三方披露交易數據，但民眾對央行的信任度郤是一道難以跨越的鴻溝，所有才有現時的多方機構互相制衡，互相監察的擁腫架構。唯有中國的舉國體制，才有望繼肺炎後，再次展示如何快速地把「最好的」東西送到人民手上，太平洋彼岸的對手在把天秤座打了下去又將如何如何出牌呢?

中國的5%和美國的3%

進入2020年，中國今年最大挑戰是要達成「全面建成小康社會」的目標，這是中共制定了約20年的政策，能否切實達成，並如官方所說讓所有貧困人口都擺脫貧困，將受到檢驗。中共黨媒人民日報在1月1日的社論講到：「決勝全面小康邁向新的征程......中華民族千百年來的絕對貧困問題將歷史性地劃上句號」，近14億人口的大國實現全面小康，這是人類歷史上的里程碑事件，也意味著「中華民族偉大復興」將邁出關鍵一步。消滅貧困、全面建成小康社會是中國標榜「兩個100年目標」中的第一個目標，涉及中共對民眾的承諾和執政正當性，這項政策的提出，有其歷史的演進。「小康社會」是由中共已故領導人鄧小平在1970年代末、1980年代初，規劃中國經濟社會發展藍圖時提出的戰略構想。消除絕對貧困，脫貧也成為中共近年執政的一大重點，2020年本是「全面」建成小康社會的決勝期，只可惜被新冠肺炎的疫情打亂了中共的陣腳。
何謂小康？1991年，中國官方12個部門的研究人員組成了課題組，對小康社會的內涵確定了16個基本檢測和臨測值。其中主要包括：人均GDP人民幣2500元；城鎮人均住房面積12平方公尺；人均蛋白質攝入量75克；城市每人擁有鋪路面積8平方公尺；農村通公路行政村比重85%；成人識字率85%；人均預期壽命70歲；嬰兒死亡率3.1%；教育娛樂支出比重11%；農村初級衛生保健基本合格縣比重100%等。此外，2002年的中共16大報告，還從經濟、政治、文化和可持續發展等4個方面，提出了全面建設小康社會的具體奮鬥目標，這些目標包括：實現人均國內生產毛額到2020年是2000年的4倍。在新冠肺炎肆虐下，習近平一錘定音 2020年經濟增長5-5.5%，現時Q1的結困為-6.8%,即未來三季平均要增長9%才有望達標。簡而言之，中國在出口備受壓力，私人消費在失業率上升下難有意外驚喜，下半年只剩下政府消費開支和投資總額有望展開一個爆炸性的增長，才能達成長官的目標。
GDP = C + I + G + (X - M)
特朗普競選時承諾要將美國經濟增長推至3%。2018年美國經濟增長2.9%，2019年增長2.9%，估計2020年亦將延續不達標的表現。但特朗普以經濟增長為主要競選口號，所以即使疫情仍未逝去，但一輪又一輪的貨幣及財政政策仍是接連推出。為應對新冠肺炎疫情，美聯儲減息兼重啟量化寬鬆措施，配合美國政府頒布撥款、延長納稅期限等財政應對方案。不過對疫情這類短期沖擊，寬鬆的財政支出和降息並非靈單妙藥，投資者更希望看到控制疫情傳播。疫情之下，美國經濟面臨的更多是信心層面的打擊。只有當疫情真正得到有效控制、信心得以恢復，消費者才敢放心出門消費，企業才有意願擴大生產和投資。若無法從源頭上根治“病因”，美國國內需求和實體經濟恐怕仍是有波幅没升幅。
這次疫情難以快速逝去，社會不會立即重建信心，回復正常生活，全球央行放水和政府派錢，對刺激股市有作用，但對經濟刺激作用有待考驗。經過3月大跌市後，剩下的是實力雄厚的持貨者，股巿不會等到清除所有不明朗因素才開始升，因為錢實在是太多，只要未來有春天，有些人唔介意等，成個世界至少多四、五萬億美金入場，資金泛濫下難以有全面熊市，基本因素生存唔到嘅公司，過氣嘅公司未無人買，適者生存下的公司則繼續乘風翱翔。
Universa Investments 創辦人兼投資總監Mark Spitznagel嘅旗艦基金第一季升了4144%，令一衆投資者嘩然！Spitznagel 的拍檔正正係在2008年憑着「黑天鵝」一書而聲名大噪的Nassim Nicholas Taleb，他倆一直提倡的尾部風險對沖法(tail hedging)。Spitznagel 分享他的投資之道為柔道術，柔道術是一種日本傳統武術，中心精神是避免對方的攻擊力量，並轉化為制服敵人的技術。

Too Big To Fail的中國和美國

各界人士都在推估疫情究竟會持續多久，微軟創辦人Bill Gates預測美國民眾至少得等到 2021 年秋季才能算是「完全安全」地擺脫病毒的威脅，這是因為研發與部署疫苗需要長達超過一年的時間。投身於慈善和醫療保健事業的Bill Gates，已經多次發表防疫建議，蓋茲表示他們的基金會已於這次疫情投入數十億美元，用於開發 COVID-19 疫苗，與7家可能開發出武漢肺炎疫苗的生產商，包括Moderna, Inovio，CanSino, Cure Vac等等直接合作建設工廠，盼最後能從中選出2家儘快推出疫苗給人類。之所以跳過疫苗的測試階段，直接與這7家潛力比較高的疫苗公司合作， 是希望盡量縮短為了等待確定疫苗的療效才開展工廠建設而將浪費的時間。

各國都對疫情越來越嚴正對待，相繼封城派錢，救助萬民。一時間「鎖國封城」和「直升機派錢」成為各國應對疫情的奇招。  「鎖國封城」抑止病毒傳播只可以短期內有效，最好的方法還是要找出患者、鎖定感染源，否則還是無法阻止疫情升溫。「直升機派錢」是由經濟學家佛利民（Milton Friedman）提出的一個思想框架，用以探討貨幣供應對經濟活動的影響。2008年美國次按危機觸發金融海嘯，時任聯儲局主席Ben Bernanke亦主張儲局及財政部門合力出招，大規模放水增加貨幣供應，稱可以用該做法來對抗通縮，故被不少人戲稱為「Helicopter Ben」，但他確實帶領成功美國走出金海嘯後的陰霾，而直升機派錢論亦因此而為人熟知。

貨幣政策曾是調節經濟短期波動最為靈活並且有效的工具，各個國家的中央銀行總是會根㯫宏觀經濟形勢的變化對貨幣政策工具進行創新，對貨幣政策的中介目標進行調整。現代貨幣經濟學理論多是基於發達國家的成熟經驗產生並發展起來的，歷經多年的實踐，主要國家的中央銀行通常選擇公開巿場操作作為貨幣政策日常調控的工具，選擇短期利率作為貨幣政策的中介目標，甚至是直接以通貨膨脹率目標為調節目標。

從2008年金融危機之後的量化寬鬆、負利率等政策工具為巿場投放了大量的流動性，在一定時期、一定程度上提振了本國的投資與消費，增加了本國出口，但由於流動情並没有像中央銀行所期望的那樣全部流入實體經濟，大量資金分流在全球金融巿場進行套利，使得貨幣政策調控的結果是價格效應多於增長效應，對全球經濟增長的提振作用有限。

鍳於當今世界的互聯互通、大量資金在國際間流出流入，主要國家央行的貨幣政策會給其他國家帶來正向溢出效益或者負面沖擊效應，這也給其他國家的經濟發展帶來更多的不確定性。簡而言之，弱國因為大量使用美元和歐元去購買產品記帳，導致他們本國的貨幣政策不能因應本國經濟的實際情況而調節，反而被先進國家的貨幣政策牽著走，美元早已是Too Big To Fail的一種貨幣，除非美國內部鬥爭導致全球攬炒，或除非有真的戰爭，再加上美國的軍事力量大幅滑落，否則不能輕易看淡美元資產。從這個角度來說，大國的中央銀行在製定貨幣政策時，應考慮在短期和中長期內會對全世界產生的影響，這是國際責任，可惜中央銀行在地緣政治不斷升温的時間，增加了彼此溝通的複雜度。如果真的要在作出選擇，歐元的先天弱點或者不幸要成為地緣政治互相角力的失敗者。

再談Modern Monetary Theory

美國歷史上最大規模的2萬億經濟紓困方案經特朗普總統簽字生效，金額相當於美國政府年度預算的一半，特朗普一直以股巿表現作為政績，今次終於可以巨額投資迎接美國面臨的經濟和新冠疫情雙重挑戰。特朗普政府從制訂到簽署時從没談到財政赤字或社會負擔，而聯儲局亦十分配合，似乎任何財政缺口都可以通過發行貨幣解決。但令人擔憂的是，儘管此項紓困金額及規模巨大，可能還不足以緩解美國由於新冠病毒導致各行各業停工所引起的經濟衝擊，而需要多幾輪的救巿方案。
對大部份人來說，若我們要買東西的話，就先要有收入，政府也一樣，在它支出前，先要有稅收，若支出超過稅收收入，則須舉債—這不過是基本常識。然而，這個常識似乎並不適用於有自主貨幣的政府。
家庭、公司以至地方政府的理財觀不能和美國聯邦政府的財政相提並論，前者是貨幣使用者，後者是貨幣的唯一發行人，基於這原因，政府收支是不會受財政約束的。聯儲局前主席格林斯潘便在2005年的一場聽證會中「道破天機」：「沒有什麼可以阻止聯邦政府創造它想要的貨幣量，並將這些貨幣支付給某人。」簡而言之，一個擁有主權貨幣的政府既沒有違約意願，又可通過央行「敲幾個鍵」創造貨幣，破產的風險其實很低。政府稅收並不真的用來支付什麼，因為政府的支出其實先於收入。
這個新的經濟名詞或者會慢慢變成為主流經濟學- Modern Monetary Theory，大概幾大核心思想為：

- 有自主貨幣的政府沒有財政赤字問題，任何財政缺口都可以通過發行貨幣解決。說得極端點，即使一分錢稅不收，政府也是有錢運行的;
- 政府有義務實現零失業率，因為政府可以通過提供社會服務，增加工作崗位。基於第一點，政府沒有財政約束，因此沒有障礙完成這一義務。
- 如果出現供不應求，導致物價上漲太快，政府加大稅收力度或發債，吸回巿場多餘的錢去控制消費，平抑物價。
這和大蕭條時期的凱恩斯主義十分相似。其實全球央行在之前幾年進行了幾輪量化寬鬆，自從聯儲局在2017年開始縮表，白宮和金融界已經不斷叫苦反對，在疫情的幫助下大幅減息及再度推出量化寬鬆，代表巿場不但永遠收不回來的量化寬鬆政府印的錢，而且正在釋放更多的錢到巿場，這和MMT的第一點十分相似。不管這個理論站不站得住腳，但2008年由伯南克做過一次成功的實驗，特朗普亦正在重覆這個對世界其他國家不太道德的實驗。
總體仍然相信央行會接力出招挽救經濟，没有自主貨幣的國家被迫要為有自主貨幣的國家買單, 股巿有望走在經濟前面，個股適應整體世界經濟發展的能力差異令選股變得越來越關鍵，對執行能力差的公司心存僥倖是挑戰生態系統的正常發展，失敗收場機會更高。疫情終會過去，但過程中的創傷會否引起地緣政治的紛爭? 伊朗事件、中美貿易戰、中東油戰的勝方都證明了世界的真正大佬是誰。